作者：鄭燦城
2003年時(shí)，一枚歐美芯片在國內(nèi)市場的稀缺程度有多高？180納米、32個(gè)處理內(nèi)核、把250萬個(gè)器件集成到一塊不到半個(gè)拇指大小的集成塊上，賣出去可以價(jià)值11億。
這是“漢芯一號(hào)”在當(dāng)年科研經(jīng)費(fèi)投入。彼時(shí)從美國做電子工程師的陳進(jìn)用技術(shù)自我包裝，號(hào)稱其團(tuán)隊(duì)在3年不到的時(shí)間里，設(shè)計(jì)和應(yīng)用開發(fā)平臺(tái)已經(jīng)達(dá)到了國際先進(jìn)水平。被“技術(shù)光環(huán)”包裝的故事拋諸于市場之中，在當(dāng)時(shí)國產(chǎn)芯片發(fā)展停滯多年的情況下，看起來金玉其外。
而真實(shí)故事的面紗沒那么性感，那枚被捧高至獲得11億研發(fā)經(jīng)費(fèi)的“漢芯一號(hào)”，實(shí)則是將“摩托羅拉”芯片logo字眼打磨后替換而成，只是敗絮其中的“PPT故事”。
而把時(shí)間節(jié)點(diǎn)拉到現(xiàn)下，中國半導(dǎo)體行業(yè)已經(jīng)有了技術(shù)沉淀和經(jīng)驗(yàn)積累的變化，這也在近兩年芯片企業(yè)的上市數(shù)量中得到體現(xiàn)。Wind數(shù)據(jù)顯示，2022年還未過半，半導(dǎo)體上市公司數(shù)量就達(dá)17家，數(shù)量超過2021年全年。另外，科創(chuàng)板排隊(duì)的近40家企業(yè)內(nèi)，就有將近20家涉足半導(dǎo)體領(lǐng)域，占比接近一半。
半導(dǎo)體上市公司數(shù)量統(tǒng)計(jì)，數(shù)據(jù)來源：Wind，36氪制圖
那么，一個(gè)值得在當(dāng)下時(shí)間點(diǎn)被拋出討論的問題是，與過去的故事造血相比，芯片企業(yè)的真實(shí)產(chǎn)業(yè)價(jià)值應(yīng)該如何體現(xiàn)？二級(jí)市場上看，車規(guī)模擬芯片頭部企業(yè)納芯微如今市值已經(jīng)超300億，CMOS圖像傳感器芯片頭部企業(yè)思特威市值接近200億。這兩家在上市首日就呈現(xiàn)了逆勢而行的狀態(tài)，前者在科創(chuàng)板多家公司破發(fā)的情況下，首日漲幅仍超10%，隨后股價(jià)一路上漲突破300大關(guān)；后者則在一開始就高舉高打，上市首日的漲幅就接近80%。
已被資本市場掂量的公司能直接展示票價(jià)高低，而處于上市進(jìn)程中的企業(yè)更能探究其在產(chǎn)業(yè)鏈條中的價(jià)值塑造。這其中，一個(gè)典型代表就是晶華微，這家近20年企業(yè)，在上市前僅進(jìn)行過一輪Pre-IPO輪融資，但卻憑借高利潤支撐著其長期以來現(xiàn)金流為正，僅靠自身收入就能夠支持企業(yè)的發(fā)展。
近日，晶華微向上交所提交注冊(cè)，保薦機(jī)構(gòu)為海通證券股份有限公司，擬募資7.5億元。一家典型芯片企業(yè)20年發(fā)展中的投入與變現(xiàn)，落實(shí)于紙面之上，可以從其招股書中讀出一二。
穩(wěn)扎穩(wěn)打、高位快跑、跳板上市
2018-2021年，晶華微主營業(yè)務(wù)收入分別為5017.70萬元、5973.32萬元、1.97億元、1.73億元；歸母凈利潤分別為568.81萬元、1111.86萬元、1.00億元和7735.15萬元。也就是說，在2020年疫情影響之下，凈利潤仍翻了超8倍之多，平均下來，疫情后的兩年中，晶華微凈利潤在50%上下波動(dòng)。
晶華微2018-2021業(yè)績，數(shù)據(jù)來源：晶華微招股書，36氪制圖
疫情推動(dòng)是晶華微可以快速發(fā)展的原因之一，但并非晶華微持續(xù)增長的全部因素。
先從產(chǎn)品上說，晶華微的主要產(chǎn)品為基于高精度ADC的信號(hào)處理SoC解決方案。SoC（System on Chip，芯片級(jí)別系統(tǒng)）指的是能夠?qū)崿F(xiàn)專用目標(biāo)的集成電路。舉例來說，疫情之下的剛需測溫產(chǎn)品，就需要用到紅外測溫SoC芯片，該芯片的作用是能夠讓溫度數(shù)值在測溫槍屏幕得到最終呈現(xiàn)。
耳溫槍內(nèi)部結(jié)構(gòu)（左），SoC解決方案功能示意圖（右），資料來源：晶華微招股書
測溫產(chǎn)品只是下游應(yīng)用之一，晶華微的芯片還可以用于醫(yī)療健康、工業(yè)控制及儀表和智能感知領(lǐng)域。其中，醫(yī)療健康SoC芯片和工業(yè)控制及儀表芯片是主要收入來源，2019-2021年合計(jì)占比超95%。
晶華微2019-2021主營業(yè)務(wù)收入構(gòu)成，數(shù)據(jù)來源：晶華微招股書，36氪制圖
下游需求的結(jié)構(gòu)性變動(dòng)是晶華微近兩年業(yè)績快速增長的關(guān)鍵。2020年，額溫槍價(jià)格在疫情影響下暴漲，據(jù)相關(guān)案例，疫情期間額溫槍供求極度不平衡，平均價(jià)格翻了1倍以上；價(jià)格最貴的時(shí)候，原本89元一支的額溫槍，一度炒到了接近400元。
急速變動(dòng)的供需關(guān)系沒能讓看不見的手第一時(shí)間反應(yīng)過來，這也帶動(dòng)了其上游紅外測溫信號(hào)處理芯片的量價(jià)齊升。2019年平均單價(jià)僅1.3605元的芯片，在2020年來到1.9716元/顆，同比上升44.92%；銷量由2019年的829.67萬顆上升至2020年的6474.40萬顆。
因此，仔細(xì)看晶華微的收入構(gòu)成就會(huì)發(fā)現(xiàn)，2020年晶華微收入翻了3倍以上，主要的貢獻(xiàn)來自紅外測溫信號(hào)處理芯片，從2019年的1128萬元增長至2020年的1.28億元。
能夠快速抓住疫情紅利，一方面是晶華微的能力，但同時(shí)還有資源積累和對(duì)行業(yè)的長期下注。招股書顯示，晶華微的紅外測溫信號(hào)處理芯片在額溫槍領(lǐng)域占相當(dāng)一部分，按照艾媒數(shù)據(jù)中心統(tǒng)計(jì)，2020年中國額溫槍需求量為2.3億臺(tái)，以晶華微銷量6474.40萬顆測算，晶華微在該領(lǐng)域的市占率達(dá)28.18%。
能夠較早建立穩(wěn)定合作關(guān)系是進(jìn)入額溫槍領(lǐng)域的觸手，早在2015年時(shí)，晶華微就和額溫槍頭部企業(yè)倍爾康建立了合作關(guān)系，在之后的兩年間向倍爾康銷售少量的紅外測溫信號(hào)處理芯片。據(jù)招股書，倍爾康醫(yī)療健康SoC芯片70%由晶華微提供，前者生產(chǎn)的紅外測溫槍約占國內(nèi)市場份額的三分之一。
但自立于世的姿態(tài)也有，在晶華微前五大客戶中，與額溫槍有關(guān)的客戶就占據(jù)三位。經(jīng)銷商科視通成為晶華微2020年的第一大客戶。2016年和晶華微建立起合作關(guān)系的靜是福成為第二大客戶；晶華微和心一蘭建立合作是在2020年，也在前五大客戶名單上位居第四。
晶華微2020年前五大客戶情況，資料來源：晶華微招股書
上游技術(shù)越發(fā)有話語權(quán)，甚至2017年時(shí)，倍爾康開始轉(zhuǎn)為向經(jīng)銷商科視通間接向晶華微采購芯片。彼時(shí)已經(jīng)出現(xiàn)SoC芯片開始增量的趨勢，體溫計(jì)電子產(chǎn)品逐步落地，契機(jī)出現(xiàn)在《關(guān)于汞的水俁公約》的正式生效，明確規(guī)定了2026年開始停止生產(chǎn)傳統(tǒng)的水銀溫度計(jì)。
2021年，由于國內(nèi)疫情得到有效控制，晶華微在紅外測溫信號(hào)處理芯片的收入減少至3000萬，整體收入下滑13%左右，來到1.73億元。
疫情雖然短暫催化了2020年的業(yè)績，但剔除疫情影響晶華微依然表現(xiàn)了很高的成長性。不計(jì)紅外測溫業(yè)務(wù)，晶華微其他芯片銷售收入在2020年近7000萬元，較2019年同比增長44%左右，2021年則是來到1.43億元，較2020年實(shí)現(xiàn)了業(yè)績翻倍。
亮眼業(yè)績的背后，一方面是智能化電子化時(shí)代的到來，機(jī)械儀器逐步向電子儀器轉(zhuǎn)變；另一方面是晶華微長期的產(chǎn)業(yè)合作關(guān)系，使得其在同一個(gè)客戶身上形成的銷售收入隨著時(shí)間的推移越來越多。
晶華微對(duì)部分公司形成的銷售收入，資料來源：晶華微招股書，36氪制圖
具體而言，智能健康衡器領(lǐng)域，消費(fèi)升級(jí)的大趨勢下，疫情又進(jìn)一步提升了居民的健康意識(shí)。晶華微早已在該賽道上布局，早在2014年，其就獲得了A股上市公司香山衡器的驗(yàn)證，2017年晶華微通過上市公司樂心醫(yī)療驗(yàn)證并展開合作；
工控儀表領(lǐng)域，晶華微2016年就與A股上市公司優(yōu)利德建立了合作關(guān)系。由于外部環(huán)境變化，疫情導(dǎo)致的全球供應(yīng)鏈停擺，國內(nèi)在該領(lǐng)域的芯片需求也拉高。2021年，其在優(yōu)利德上形成的銷售收入為1183.38萬元，是2020年的2倍以上。
上游吃肉，下游喝湯
2000年，政策為集成電路產(chǎn)業(yè)推波助瀾，國務(wù)院發(fā)布《國務(wù)院關(guān)于印發(fā)鼓勵(lì)軟件產(chǎn)業(yè)和集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展若干政策的通知》，鼓勵(lì)集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展。同年，中芯國際成立，2003年臺(tái)積電在上海建廠；國內(nèi)知名半導(dǎo)體企業(yè)格科威、海思等也相繼成立，晶華微也同樣誕生在這樣一個(gè)年代。
回看晶華微主要產(chǎn)品SoC芯片的工作原理，今天解釋起來可以在教科書上找到：將現(xiàn)實(shí)世界大部分物理量，比如體溫、重量等等微弱的模擬信號(hào)，通過傳感器采集，由內(nèi)置的信號(hào)放大器放大，ADC（Analog to Digital Converter，模/數(shù)轉(zhuǎn)換器）將其轉(zhuǎn)換為更容易處理的數(shù)字信號(hào)，再將這個(gè)信號(hào)交由微控制器處理。處理后的數(shù)字信號(hào)可以通過LED屏顯示輸出，也可以通過和ADC功能相反的DAC（數(shù)模轉(zhuǎn)換器）轉(zhuǎn)為模擬信號(hào)以驅(qū)動(dòng)其他裝置。
醫(yī)療健康SoC芯片基礎(chǔ)工作原理，資料來源：晶華微招股書
——看起來是個(gè)可以將技術(shù)商業(yè)化的基礎(chǔ)裝置，而這在2005年時(shí)，市場上買不到，教科書上也是空白。
2005年，由羅偉紹帶領(lǐng)的晶華微核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)成立晶華微，成為國內(nèi)第一批芯片設(shè)計(jì)公司，就是希望將高精度ADC等核心技術(shù)引入到中國大陸。羅偉紹博士畢業(yè)于美國華盛頓大學(xué)電氣工程學(xué)專業(yè)，創(chuàng)立晶華微之前曾任職美國霍尼韋爾公司、美國摩托羅拉公司、美國美敦力、美國InControl工程師。也正因這種技術(shù)色彩，晶華微成立之初就突破了工控HART通訊調(diào)節(jié)器芯片，其兼容ADI的系列芯片，打破工控行業(yè)國外壟斷實(shí)現(xiàn)了國產(chǎn)化替代。
這一技術(shù)逐步商業(yè)化的脈絡(luò)中，晶華微曾憑一己之力培養(yǎng)壯大了一位下游客戶——志合電子。
2018年之前，浙江區(qū)域的電子秤模組由偉創(chuàng)電子主導(dǎo)，2012年晶華微與偉創(chuàng)電子合作，向其供應(yīng)智能健康衡器芯片。當(dāng)年3月，偉創(chuàng)電子的三名員工鄭根花、盧麗敏和楊敏榕成立志合電子，成立后便和晶華微建立了合作關(guān)系。
初成立時(shí)，志合電子規(guī)模尚小，就是晶華微為志合電子的發(fā)展提供了資金支持。2018年晶華微向志合電子形成的銷售收入僅為297.31萬元，同年5月，晶華微向志合電子提供466萬元借款用作生產(chǎn)經(jīng)營。同年7月，晶華微還向志合電子增資136萬元，占股40%（2020年9月轉(zhuǎn)回志合電子實(shí)控人）。
晶華微向志合電子形成的銷售收入，數(shù)據(jù)來源：晶華微招股書，36氪制圖
2018年12月，晶華微終止和原合作伙伴偉創(chuàng)電子的合作。隨后三年，晶華微和志合電子合作越來越緊密。2019-2021年，志合電子都在晶華微前五大客戶名單內(nèi)，并且2019年、2021年兩年位居第一。
歷經(jīng)三年發(fā)展，志合電子已經(jīng)逐成為電子秤模組的主要廠商，在浙江區(qū)域建立了聲譽(yù)。2020年志合電子營業(yè)收入達(dá)4628.88萬元，凈利潤360.04萬元。增長性的經(jīng)營業(yè)績?yōu)橹竞想娮拥莫?dú)立發(fā)展提供了有利條件，同年12月，其將晶華微借款全部還清。此外志合電子也在市場上有了更多選擇可能性，根據(jù)招股書披露，志合電子也向芯?？萍疾少?fù)N類芯片，對(duì)晶華微不構(gòu)成依賴。
志合電子營收、凈利潤情況，數(shù)據(jù)來源：晶華微招股書，36氪制圖
在這類芯片的性能上，“位數(shù)”是被用于衡量這類芯片的重要性能指標(biāo)，例如晶華微的紅外測溫芯片主打高精度、低功耗，具體為24位ADC和8位MCU。這一性能的實(shí)現(xiàn)，或可以在晶華微今天的團(tuán)隊(duì)背景上看到其背后思考。
目前，晶華微核心技術(shù)團(tuán)隊(duì)由羅偉紹、趙雙龍、李建和陳建章4人組成。其中，技術(shù)團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人羅偉紹為實(shí)際控制人呂漢泉、羅洛儀的一致行動(dòng)人，上市前直接持有9.01%的股份；
李建于去年1月加入晶華微為上海分公司任總經(jīng)理。他擁有產(chǎn)業(yè)和學(xué)術(shù)的雙重背景，曾在專用集成電路與系統(tǒng)國家重點(diǎn)實(shí)驗(yàn)室從事研究工作、也曾在臺(tái)系芯片設(shè)計(jì)公司Mstar擔(dān)任資深工程師，是國內(nèi)第一個(gè)作為第一作者在JSSC發(fā)表論文的研究學(xué)者；
趙雙龍參與了設(shè)計(jì)并量產(chǎn)了晶華微的高精度數(shù)字測溫芯片、高精度溫控RTC芯片，從初加入晶華微任模擬IC設(shè)計(jì)工程師，至今已擔(dān)任晶華微董事、副總經(jīng)理；
陳建章亦為晶華微技術(shù)團(tuán)隊(duì)核心成員，23歲本科畢業(yè)后就加入了晶華微，由模擬IC設(shè)計(jì)工程師一路晉升至IC設(shè)計(jì)組長、IC設(shè)計(jì)經(jīng)理再到現(xiàn)擔(dān)任晶華微監(jiān)事和資深研發(fā)經(jīng)理。
此外，2015年8月，曾任職于中國香港公司豪威科技、首科電子和夢科國際的梁桂武加入晶華微任業(yè)務(wù)總監(jiān)，夢科國際至今仍是中國臺(tái)灣模擬IC企業(yè)纮康科技（6457.TWO）的產(chǎn)業(yè)合作伙伴。
打磨的越不可替代，毛利就越高
2018-2021年，晶華微綜合毛利率分別為60.19%、62.72%、73.09%和68.61%，與全球模擬芯片頭部企業(yè)亞德諾、德州儀器較為接近，遠(yuǎn)超中國其他模擬芯片企業(yè)，是A股毛利率最高的芯片設(shè)計(jì)企業(yè)之一。
晶華微與可比公司的毛利率水平對(duì)比情況，資料來源：晶華微招股書
高毛利的背后，是晶華微核心技術(shù)的不可替代性。首先，和國內(nèi)其他芯片廠商相比，晶華微成立之初就圍繞高精度ADC技術(shù)研發(fā)產(chǎn)品，產(chǎn)品性能可以和全球同類別企業(yè)相較高下；同時(shí)，晶華微圍繞核心技術(shù)，掌握了產(chǎn)業(yè)鏈上的高話語權(quán)，避免其向低毛利領(lǐng)域發(fā)展拉低綜合毛利率。
其次，和國外廠商和臺(tái)系廠商相比，受外部環(huán)境因素影響，供應(yīng)鏈穩(wěn)定成為中國大陸企業(yè)需要思考的新問題。晶華微作為本土芯片設(shè)計(jì)廠商，能夠和下游客戶共同探索研發(fā)新的產(chǎn)品。
晶華微在目前聚焦的領(lǐng)域內(nèi)已經(jīng)占據(jù)了相當(dāng)份額。比如紅外測溫領(lǐng)域，根據(jù)艾媒數(shù)據(jù)中心，2020年全球耳溫槍需求為8.6億臺(tái)，國內(nèi)需求為2.3億臺(tái)，而晶華微紅外測溫SoC芯片銷量為6474.40萬顆，據(jù)此測算全球和國內(nèi)市占率分別為7.54%和28.18%。
晶華微分行業(yè)市占率，數(shù)據(jù)來源：晶華微招股書，36氪整理
再看其余兩個(gè)行業(yè)，據(jù)招股書測算，2020-2027年全球電子衡器芯片的市場規(guī)模約為13.94億元至17.55 億元；2018-2024年，全球測試測量儀器儀表芯片的市場規(guī)模約為43.65億元至54.87億元。
未來，晶華微還將在目前聚焦的醫(yī)療健康領(lǐng)域、工控儀表領(lǐng)域和智能感知領(lǐng)域繼續(xù)深入。這分別對(duì)應(yīng)了招股書上的募集資金用途，即智慧健康醫(yī)療ASSP芯片工控儀表芯片和高精度PGA/ADC等模擬信號(hào)鏈芯片升級(jí)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目。
晶華微募集資金用途，資料來源：晶華微招股書
除了這些領(lǐng)域，晶華微還將向新的領(lǐng)域拓展延伸。比如工業(yè)領(lǐng)域用于傳感器應(yīng)用的信號(hào)調(diào)理芯片開始進(jìn)入量產(chǎn)階段，用在電動(dòng)自行車和平衡車等電池供電系統(tǒng)BMS的電源管理芯片也即將開始流片，未來也將成為晶華微新的增長點(diǎn)。
有了核心技術(shù)和與之帶來的高毛利之后，晶華微上市前的股權(quán)架構(gòu)卻十分簡單。除實(shí)控人呂漢泉、羅洛儀及一致行動(dòng)人羅偉紹和員工持股平臺(tái)之外，股東僅Pre-IPO輪的外部投資者超越摩爾和中小企業(yè)基金。其中，超越摩爾最大出資比例合伙人為國家大基金，中小企業(yè)基金執(zhí)行事務(wù)合伙人為中芯聚源。
晶華微股權(quán)結(jié)構(gòu)，資料來源：晶華微招股書
根據(jù)招股書的2022Q1預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，晶華微營收在5000萬元至5500萬元，同比增長7.20%至17.92%；扣非歸母凈利潤約為2180萬元至2480萬元，同比增長6.83%至20.98%。在外部環(huán)境的影響下，依然實(shí)現(xiàn)了同比正增長，晶華微正在兌現(xiàn)業(yè)績?cè)鲩L的可持續(xù)性。
未見風(fēng)口之處，也是晶華微20年間逐漸加厚的護(hù)城河，而這在企業(yè)發(fā)展的早期階段，不僅要有發(fā)現(xiàn)“隱性價(jià)值”的眼睛，還要有產(chǎn)業(yè)長期投入的恒心。
正如Pre-IPO輪投資方超越摩爾投資總監(jiān)賀紅荔向36氪描述的一樣，“信號(hào)鏈IC是技術(shù)難度較高的領(lǐng)域，國產(chǎn)化率低，在醫(yī)療健康、工業(yè)控制甚至汽車應(yīng)用方面均有非常大的國產(chǎn)化替代空間?！痹诙嗉野雽?dǎo)體企業(yè)走向資本化的此刻，雖然上市后票價(jià)仍是懸案，但更值得推敲的是產(chǎn)業(yè)價(jià)值高低，而上市這件大事，也只是一家20年芯片公司發(fā)展過程中的一件“小事”。
（原標(biāo)題：測溫槍里的芯片暴富生意 | IPO觀察）
